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昊海生科頻繁低水平對(duì)外投資為何成高溢價(jià)“接盤俠”？打新股卻被腰斬

來源：投資者網(wǎng) 2020-04-28 08:06:02

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在上交所首份針對(duì)科創(chuàng)板年報(bào)問詢下，昊海生科(688366，SH)大手筆對(duì)外投資的“習(xí)慣”被外界關(guān)注。

近日，昊海生科《關(guān)于對(duì)上海證券交易所2019年年度報(bào)告問詢函的回復(fù)公告》稱，“2019年10月至2020年3月，公司圍繞已有業(yè)務(wù)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈延伸，新增了三項(xiàng)對(duì)外投資，投資總額為8484.15萬元，占公司2019年末凈資產(chǎn)的比重為1.50%。”也就是說，在昊海生科上市僅半年的時(shí)間內(nèi)，對(duì)外投資花掉了1.5%的凈資產(chǎn)。

“從現(xiàn)有業(yè)務(wù)的關(guān)聯(lián)延伸看，這三項(xiàng)投資基本上不具備太強(qiáng)的協(xié)同效應(yīng)。”有投行分析人士稱，“但是進(jìn)一步細(xì)看三項(xiàng)投資的回復(fù)詳情，后兩項(xiàng)的溢價(jià)水平值得關(guān)注。”

這意味著，隨著昊海生科對(duì)上交所年報(bào)問詢函的回復(fù)，其高溢價(jià)對(duì)外股權(quán)投資的“秘密”也被揭開。

打新股被“腰斬”

據(jù)了解，昊海生科總投資為8484.15萬元的三項(xiàng)投資分別是：2019年10月，出資300萬美元參與醫(yī)美國(guó)際的IPO發(fā)行配售;2019年11月，參與Recros Medica的獨(dú)家A輪投資，首期投資800萬美元;2020年3月，以760萬元現(xiàn)金投資關(guān)聯(lián)方上海倫勝。

巧合的是，這三項(xiàng)對(duì)外投資均發(fā)生昊海生科上市半年之內(nèi)。2019年10月11日，該公司在科創(chuàng)板成功募資15.88億元，其中，2億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。三項(xiàng)對(duì)外投資總額占補(bǔ)充流動(dòng)資金的比例為42.42%。

成功從港股回歸科創(chuàng)板的昊海生科，在輕松獲得近16億元的融資后，其大手筆的對(duì)外投資不僅更有底氣，還更有了任性，打個(gè)新股還落個(gè)首日破發(fā)的結(jié)果。

2019年10月16日—24日，為醫(yī)美國(guó)際(鵬愛醫(yī)療)在美國(guó)納斯達(dá)克上市的新股申購(gòu)期，昊海生科以每股12美元的發(fā)行價(jià)，出資300萬美元(折合人民幣2121.75萬元)認(rèn)購(gòu)了醫(yī)美國(guó)際發(fā)行的25萬股美國(guó)存托憑證(ADR)，持股比例達(dá)到1%。

10月25日，醫(yī)美國(guó)際上市交易的第一天就直接破發(fā)，截至2019年12月31日，醫(yī)美國(guó)際收盤價(jià)為每股6.42美元，昊海生科僅用兩個(gè)月就虧損掉近一半本金。

這一“高超”的對(duì)外投資水平，自然會(huì)引起監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)注。在年報(bào)問詢函中，上交所就要求昊海生科詳細(xì)解釋投資醫(yī)美國(guó)際的原因。

昊海生科稱，“醫(yī)美國(guó)際是公司玻尿酸產(chǎn)品的下游直銷客戶之一，2019年度，向其銷售了838.6萬元的玻尿酸及其他醫(yī)美產(chǎn)品。醫(yī)美國(guó)際作為國(guó)內(nèi)第一家在國(guó)際資本市場(chǎng)上市的醫(yī)療美容機(jī)構(gòu)，通過參與其IPO發(fā)行配售，也有助于進(jìn)一步深化業(yè)務(wù)合作關(guān)系。”

“接盤”資不抵債公司

事實(shí)上，股價(jià)的漲跌可以用資本市場(chǎng)受多重因素影響來“背鍋”，而其他兩起高溢價(jià)對(duì)外投資的風(fēng)險(xiǎn)則不容易找借口。

以美國(guó)醫(yī)學(xué)美容設(shè)備公司(Recros Medica)為例，昊海生科以1400萬美元總投資額分兩期認(rèn)購(gòu)該公司A輪1022萬股的無表決權(quán)優(yōu)先股，每股價(jià)格約為1.37美元。其中，首期投資800萬美元獲得584萬股已于2019年11月完成;二期則將以美國(guó)FDA批準(zhǔn)為時(shí)間點(diǎn)，再支付剩余的600萬美元投資款獲得438萬股。

換而言之，這家成立于2014年僅有14名員工及5名顧問，且營(yíng)收為零的醫(yī)學(xué)美容設(shè)備公司，如果其研發(fā)的旋轉(zhuǎn)局部切除手術(shù)裝置未能獲得FDA批文，昊海生科首期800萬美元的投資則有可能打水漂。

據(jù)了解，上述投資昊海生科是以6500萬美元的投前估值，對(duì)這家公司進(jìn)行投資，相對(duì)于2018年12月31日Recros Medica的凈資產(chǎn)的溢價(jià)率為1153.84%。

“此次估值系參考前次優(yōu)先股融資估值水平以及在研產(chǎn)品取得的里程碑進(jìn)度，與Recros Medica主要股東協(xié)商確定，未出具或參考估值報(bào)告。”昊海生科解釋稱，“本次投資相對(duì)于前次優(yōu)先股融資溢價(jià)為37%(前三輪優(yōu)先股融資價(jià)格均為每股1美元)，主要是考慮到前次優(yōu)先股融資完成后，Recros Medica產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)度取得了較大進(jìn)展。”

同時(shí)，昊海生科還強(qiáng)調(diào)其作為A輪優(yōu)先股股東，可優(yōu)先于前三輪優(yōu)先股股東獲得固定利率的股息回報(bào)和清算資產(chǎn)受償權(quán)。從這個(gè)角度看，確實(shí)是一個(gè)不錯(cuò)投資。但對(duì)照Recros Medica的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)則會(huì)改變這一看法。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，截至2019年12月31日，Recros Medica凈資產(chǎn)為694.1萬美元，若扣除11月份昊海生科800萬美元的投資入賬，應(yīng)該是資不抵債，其凈資產(chǎn)為-105.9萬美元。這或許是昊海生科投資前未出具6500萬美元估值報(bào)告的原因。

“投研發(fā)中企業(yè)是風(fēng)險(xiǎn)很大的，其估值水平也是受多種因素影響，但是我們投資這類企業(yè)的原則是跟投為主。如果前幾輪的投資人不投的情況下，我們是不敢單獨(dú)做一輪投資的。”北京某股權(quán)投資機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人介紹說，“因?yàn)榍皫纵喌耐顿Y人一定比較我們更了解項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，如果他們不再對(duì)下一輪融資追加投資，則一定要小心，不要以為自己能撿到大便宜。想想就知道了真正的好項(xiàng)目誰(shuí)又會(huì)放手。”

不過，對(duì)昊海生科所強(qiáng)調(diào)的優(yōu)先于前三輪優(yōu)先股股東獲得固定利率的股息回報(bào)和清算資產(chǎn)受償權(quán)，業(yè)內(nèi)人士的解釋從側(cè)面證實(shí)了Recros Medica資不抵債的情況。

“唯一的可能就是標(biāo)的公司在投資入股時(shí)已經(jīng)資不抵債了，如果沒有人來接盤注資，前面幾輪的投資將打水漂了，所以前面的投資人不得不讓渡股息回報(bào)和清償優(yōu)先權(quán)。”上述負(fù)責(zé)人分析認(rèn)為，“若獲得FDA的批文還可以跟著一起吃肉，反之失敗了抱著優(yōu)先權(quán)和清償權(quán)不撒手也是無法兌現(xiàn)的。”

對(duì)此，昊海生科亦承認(rèn)，由于Recros Medica臨床試驗(yàn)結(jié)果是否能符合預(yù)期并獲得美國(guó)FDA的批準(zhǔn)上市存在不確定性，對(duì)該公司的投資存在無法收回的風(fēng)險(xiǎn)，無法完全確保資金安全。

“高溢價(jià)”關(guān)聯(lián)投資

相較于Recros Medica研發(fā)獲批的不確定性，昊海生科接下來對(duì)關(guān)聯(lián)公司上海倫勝的投資，則有“老板娘”游捷的回購(gòu)兜底。

據(jù)了解，2020年3月16日，昊海生科通過760萬元的現(xiàn)金增資方式取得上海倫勝19%的參股權(quán)。目前，上海倫勝在兒童先天性心臟病領(lǐng)域的醫(yī)患溝通系列軟件的開發(fā)及運(yùn)營(yíng)領(lǐng)域具有一定的技術(shù)積累。昊海生科的入股動(dòng)機(jī)是期待上海倫勝將上述技術(shù)積累，復(fù)制到骨科、眼科、醫(yī)美等領(lǐng)域并開發(fā)出相關(guān)的醫(yī)患溝通軟件。

同時(shí)，游捷通過其控制的昊洋管理持有上海倫勝29.08%股權(quán)，蔣偉、游捷夫婦為昊海生科的實(shí)控人，持股比例達(dá)41.18%。“此次高溢價(jià)股權(quán)投資是否存在利益輸送的情形?” 成為今年上交所年報(bào)問詢的重點(diǎn)。

昊海生科在回復(fù)中解釋，上海倫勝本次增資價(jià)格是參考符合證券法的評(píng)估機(jī)構(gòu)的評(píng)估結(jié)果，由各方綜合協(xié)商確定的。至于高溢價(jià)達(dá)到什么程度，昊海生科在回復(fù)公告并沒有列出詳細(xì)數(shù)據(jù)。

根據(jù)上海眾華資產(chǎn)評(píng)估有限公司于2019年12月24日出具的滬眾評(píng)報(bào)(2019)第0839號(hào)《上海倫勝信息科技有限公司擬增資涉及的其股東全部權(quán)益價(jià)值資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告》，相關(guān)評(píng)估采用預(yù)估上海倫勝未來凈現(xiàn)金流，并經(jīng)折現(xiàn)確定評(píng)估結(jié)果。

“因此如果上海倫勝未來業(yè)務(wù)拓展順利，其未來凈現(xiàn)金流折現(xiàn)后足以支撐本次增資時(shí)的估值。”昊海生科認(rèn)為，“根據(jù)上海倫勝實(shí)際控制人、昊洋管理提供的回購(gòu)及收購(gòu)承諾，也不存在相關(guān)股權(quán)投資預(yù)計(jì)可回收金額低于投資賬面價(jià)值的可能。因此，本公司對(duì)上海倫勝的投資不存在減值情形。”

據(jù)了解，上海倫勝實(shí)際控制人吳雪驍承諾，本次增資完成后，該公司在五年內(nèi)(2020 年- 2024 年)任意一年實(shí)現(xiàn)年稅后凈利潤(rùn)(合并報(bào)表)不低于400萬元。

如上海倫勝未在五年內(nèi)實(shí)現(xiàn)上述利潤(rùn)目標(biāo)，昊海生科則有權(quán)要求吳雪驍回購(gòu)本次增資公司認(rèn)購(gòu)的全部股權(quán)，回購(gòu)價(jià)格為原始投資成本以及按同期貸款利率計(jì)算的利息之和。若吳雪驍未履行回購(gòu)義務(wù)，昊洋管理則承諾按前述方式收購(gòu)昊海生科持有的上海倫勝股權(quán)。

也就是說，這筆關(guān)聯(lián)的股權(quán)投資最終業(yè)績(jī)對(duì)賭的兜底方為昊海生科的“老板娘”游捷。不過，這一雙保險(xiǎn)的回購(gòu)方式仍然打消不了監(jiān)管和市場(chǎng)對(duì)高溢價(jià)收購(gòu)和業(yè)績(jī)承諾的擔(dān)憂。

從上述數(shù)據(jù)分析，關(guān)聯(lián)方上海倫勝2019年年底的凈資產(chǎn)122.36萬元，總資產(chǎn)175.05萬元。按昊海生科增資760萬元，獲得19%的股份計(jì)算，上海倫勝的估值則為4000萬元，凈資產(chǎn)溢價(jià)達(dá)到32.69倍。對(duì)應(yīng)的業(yè)績(jī)承諾則為400萬元，且五年內(nèi)任意一年的稅后凈利達(dá)標(biāo)即可。

“30多倍的高溢價(jià)，對(duì)應(yīng)的400萬元業(yè)績(jī)承諾看似不低，但五年的承諾期又變相拉低了難度。”上述投行分析人士指出，“因?yàn)橛形迥甑木彌_發(fā)展時(shí)間，萬一達(dá)不到這點(diǎn)業(yè)績(jī)也是好湊的，所以我認(rèn)為在承諾期內(nèi)發(fā)生投資減值的可能性不大，至于五年后則另說了。”

實(shí)際上，昊海生科的解釋也從側(cè)面認(rèn)同了上述投行人士的分析。“盡管本公司對(duì)上海倫勝的投資當(dāng)前并不存在投資減值的情形，如該公司滿足業(yè)績(jī)承諾后持續(xù)虧損，則本次投資存在本金不能收回的風(fēng)險(xiǎn)。”

顯然，作為創(chuàng)科板上市公司的昊海生科，做投資目前還是業(yè)余水平——打新被腰斬，接盤資不抵債公司，高溢價(jià)關(guān)聯(lián)投資。“科創(chuàng)板上市公司應(yīng)當(dāng)聚焦主業(yè)、持續(xù)提升公司質(zhì)量和科技創(chuàng)新能力。”上交所在年報(bào)問詢中對(duì)昊海生科如是提醒。

關(guān)鍵詞：吳海生科低水平投資高溢價(jià)