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試點(diǎn)政策的正式發(fā)布，標(biāo)志著中國(guó)基建REITs進(jìn)入公募發(fā)展新紀(jì)元，有望撬動(dòng)萬億元直接投資。

中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域公募REITs(Real Estate Investment Trusts)試點(diǎn)正式起步了。

4月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》(下稱“《通知》”)以及《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引(試行)(征求意見稿)》，首次對(duì)公募REITs的投資范圍、產(chǎn)品定義、專業(yè)勝任、發(fā)售安排和基金運(yùn)作等重要方面進(jìn)行了界定。

通知指出，為了促進(jìn)國(guó)家重大戰(zhàn)略的實(shí)施，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，根據(jù)國(guó)家政策支持重點(diǎn)領(lǐng)域，針對(duì)具有良好社會(huì)效益，穩(wěn)定投資回報(bào)的基建項(xiàng)目進(jìn)行REITs試點(diǎn)項(xiàng)目。要求各單位密切配合，促進(jìn)基建REITs在證券交易所公開發(fā)行，盤活存量資產(chǎn)，形成良性投資循環(huán)，吸引更多專業(yè)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)參與運(yùn)作管理，提高投資建設(shè)及運(yùn)營(yíng)管理效率，提升投資收益水平。

基建REITs試點(diǎn)將通過“公募基金+ABS”的方式實(shí)現(xiàn)，即公募基金可購(gòu)買基建REITs，基金可在交易所上市交易。原始權(quán)益人必須參與戰(zhàn)略配售，份額不少于發(fā)行量的20%，持有期不少于5年。試點(diǎn)項(xiàng)目主要聚焦重點(diǎn)地區(qū)的大型基建項(xiàng)目，包括倉(cāng)儲(chǔ)物流、交通設(shè)施、市政工程和污染治理等傳統(tǒng)基建補(bǔ)短板項(xiàng)目，同時(shí)鼓勵(lì)信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施試點(diǎn)。

基建REITs試點(diǎn)政策的正式發(fā)布，標(biāo)志著中國(guó)基建REITs進(jìn)入公募發(fā)展新紀(jì)元。

華西證券認(rèn)為，目前中國(guó)基建已經(jīng)進(jìn)入存量時(shí)代，地方政府負(fù)債率逐漸走高，再加之新冠疫情對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的短期擾動(dòng)，經(jīng)濟(jì)下行壓力大，因此推出REITs融資渠道是順應(yīng)時(shí)代發(fā)展之舉。根據(jù)海外經(jīng)驗(yàn)，基建REITs的推出都有著相似的歷史背景——不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)受挫，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力甚至負(fù)增長(zhǎng)。而國(guó)內(nèi)當(dāng)前試點(diǎn)基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)資產(chǎn)儲(chǔ)備豐富，為公募基建REITs的推出奠定了良好的資產(chǎn)基礎(chǔ)。

興業(yè)證券表示，基建REITs可解決當(dāng)前基建的兩大矛盾。一是“新基建”資金需求與穩(wěn)杠桿的矛盾，二是基建投資中期限錯(cuò)配的矛盾。公募基建REITs有助于提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，引入更多元化的投資主體，通過杠桿效應(yīng)拓展社會(huì)資金參與范圍，通過金融市場(chǎng)分?jǐn)偛糠诸I(lǐng)域資金期限錯(cuò)配的壓力，提高資金使用效率。

東吳證券認(rèn)為，基建REITs可作為擴(kuò)張性財(cái)政政策與貨幣政策的補(bǔ)充，盤活存量基建資產(chǎn)撬動(dòng)投資資金，保障投資對(duì)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和托底作用，是政策鼓勵(lì)的方向之一，有望撬動(dòng)萬億元直接投資。基建REITs相當(dāng)于將現(xiàn)金流好的基建項(xiàng)目提前變現(xiàn)，盤活存量資產(chǎn)，形成良性循環(huán)，基建投資持續(xù)增長(zhǎng)預(yù)期顯著提升。

雖然此次通知規(guī)定的投資范圍未覆蓋住宅和商業(yè)地產(chǎn)，但華創(chuàng)證券認(rèn)為，鑒于國(guó)際REITs底層資產(chǎn)大多為商業(yè)地產(chǎn)(包括寫字樓、購(gòu)物中心、租賃住宅等)，后續(xù)納入仍值得期待。商業(yè)地產(chǎn)納入REITs投資范圍后，有助于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展。

突破路徑

REITs是指通過發(fā)行權(quán)益投資證券來籌集資金，并將這些資金專門投資于不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域，并按比例向投資者分紅收益的權(quán)益融資工具。根據(jù)海外市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)不僅限于房地產(chǎn)，還可以擴(kuò)展到具有經(jīng)濟(jì)價(jià)值的不動(dòng)產(chǎn)，如鐵路、公路、通訊、電力、污水處理等。以基礎(chǔ)設(shè)施為資產(chǎn)池被稱為基建REITs.REITs通常具有投資門檻較低、股息率較高、公開市場(chǎng)交易和稅收優(yōu)惠四大優(yōu)勢(shì)。

按照募集和發(fā)行方式，REITs可以分為公募和私募。其中，公募REITs是以公開發(fā)行形式從投資者籌集資金的REITs，其發(fā)行需要獲得證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)，通?？梢栽诠_交易場(chǎng)所上市和發(fā)行;私募REITs是通過非公開方式從特定投資者籌集資金，其投資者數(shù)量有限，通常無法在交易所上市流通。

4月30日，國(guó)家發(fā)改委和證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布的通知，標(biāo)志著國(guó)內(nèi)基建REITs試點(diǎn)政策正式落地，國(guó)內(nèi)REITs發(fā)展開始步入快車道。事實(shí)上，在本次通知正式發(fā)布之前，各部委已經(jīng)開始逐步推動(dòng)基建REITs改革的發(fā)展。

2016年12月26日，國(guó)家發(fā)改委和證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了《推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會(huì)資本合作(PPP)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》，特別建議要共同推動(dòng)REITs市場(chǎng)建設(shè)，進(jìn)一步支持傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。

2017年6月27日，財(cái)政部、央行和證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范開展政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目資產(chǎn)證券化有關(guān)事宜的通知》，要求“建立多元化、可持續(xù)的資金保障機(jī)制，推動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)發(fā)展，鼓勵(lì)各類市場(chǎng)資金投資PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品”。

2019年6月27日，國(guó)家發(fā)改委投資司副司長(zhǎng)韓志峰在2019年中國(guó)REITs論壇年會(huì)上表示，促進(jìn)基建REITs具有重要意義，可以盤活存量資產(chǎn)中沉淀的資金，為新的補(bǔ)短板項(xiàng)目提供資本金，形成投資良性循環(huán)。

2019年12月17日，證監(jiān)會(huì)債券監(jiān)管部副主任劉蓉在2019年(第十一屆)卓越競(jìng)爭(zhēng)力金融峰會(huì)上表示，將繼續(xù)與有關(guān)部門合作，積極推動(dòng)在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域發(fā)行REITs的試點(diǎn)工作，以盤活存量資產(chǎn)并創(chuàng)新投融資機(jī)制。

2020年1月16日，證監(jiān)會(huì)召開2020年系統(tǒng)工作會(huì)議表示，將穩(wěn)步推進(jìn)基建REITs試點(diǎn)工作。

而從2019年以來，市場(chǎng)對(duì)公募REITs的試點(diǎn)路徑多有猜測(cè)，基礎(chǔ)設(shè)施和持有型不動(dòng)產(chǎn)都可以作為試點(diǎn)，那么為何最終還是選擇從基礎(chǔ)設(shè)施突破呢?華泰證券認(rèn)為有以下幾點(diǎn)原因。

首先，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs底層資產(chǎn)底蘊(yùn)足。中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)存量規(guī)?？捎^，據(jù)光華管理學(xué)院的報(bào)告《中國(guó)基建REITs創(chuàng)新發(fā)展研究》，2017年，中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施存量市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)113.7萬億元，基礎(chǔ)設(shè)施沉淀高、體量大、回報(bào)期長(zhǎng)，過去通過BOT、PPP等模式進(jìn)行投融資，公募REITs的推出將為龐大存量理順證券化路徑。

其次，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs有助于盤活存量資產(chǎn)去杠桿?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)的主體以政府為主，而中國(guó)當(dāng)前地方政府債務(wù)杠桿自2018年起重現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)，截至2020年3月，地方政府和中央政府的名義杠桿率分別達(dá)23.3%和17.2%，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs將有助于改善地方債務(wù)問題，加速地方去杠桿的進(jìn)程。

再次，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs是目前符合中國(guó)政策導(dǎo)向，服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的上佳選擇。中國(guó)目前對(duì)房地產(chǎn)領(lǐng)域政策仍然較為審慎，因此，在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域展開是上佳選擇，為基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目提供資本金，既能穩(wěn)投資、補(bǔ)短板，同時(shí)有助于通過市場(chǎng)化吸引社會(huì)資本參與基建項(xiàng)目，借助資本市場(chǎng)公開透明的定價(jià)機(jī)制，推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)高質(zhì)量發(fā)展。

而對(duì)于如何篩選基礎(chǔ)設(shè)施底層資產(chǎn)，華泰證券表示，此次文件也給出了明確的項(xiàng)目篩選條件，主要聚焦于重點(diǎn)區(qū)域、重點(diǎn)行業(yè)和優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并明確嚴(yán)格的項(xiàng)目審核。底層資產(chǎn)的認(rèn)定需經(jīng)各省級(jí)發(fā)改委、國(guó)家發(fā)改委核定，證監(jiān)會(huì)制定相關(guān)發(fā)行規(guī)則，并指導(dǎo)相關(guān)機(jī)構(gòu)完善相關(guān)配套措施，加強(qiáng)監(jiān)管，并結(jié)合實(shí)踐情況，適時(shí)完善法律制度保障。

區(qū)域方面，優(yōu)先六大城市圈以及兩大開發(fā)區(qū)。優(yōu)先京津冀、長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶、雄安新區(qū)、粵港澳大灣區(qū)、海南、長(zhǎng)江三角洲等重點(diǎn)區(qū)域，還包括國(guó)家級(jí)新區(qū)、有條件的國(guó)家級(jí)經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)開展試點(diǎn)。

行業(yè)方面，優(yōu)先五大行業(yè)?；≧EITs的底層資產(chǎn)聚焦重點(diǎn)行業(yè)，優(yōu)先支持基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板行業(yè)，包括交通設(shè)施，水電氣熱等市政工程，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理項(xiàng)目。鼓勵(lì)信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施，以及國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群、高科技產(chǎn)業(yè)園區(qū)、特色產(chǎn)業(yè)園區(qū)等開展試點(diǎn)。

項(xiàng)目方面，聚焦優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目?；≧EITs試點(diǎn)聚焦優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，準(zhǔn)入條件涉及權(quán)屬、運(yùn)營(yíng)狀況、發(fā)起人、融資用途四個(gè)方面。具體而言，1。權(quán)屬要求“權(quán)屬清晰”，項(xiàng)目的合規(guī)鏈條和相關(guān)證照必須齊全，收入來源也做了明確要求，以使用者付費(fèi)為主，排除現(xiàn)金流兜底的情況;2。運(yùn)營(yíng)狀況要求項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)成熟，具備穩(wěn)定現(xiàn)金流，預(yù)計(jì)后續(xù)還會(huì)有詳細(xì)的量化要求;3。發(fā)起人要求信用穩(wěn)健，基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營(yíng)企業(yè)須具備豐富管理能力;4。融資用途則需要符合產(chǎn)業(yè)政策，鼓勵(lì)用于新的基礎(chǔ)設(shè)施及公用事業(yè)建設(shè)。

華西證券也表示，試點(diǎn)基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)資產(chǎn)儲(chǔ)備豐富，為基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的推出奠定了良好的資產(chǎn)基礎(chǔ)。

根據(jù)試點(diǎn)通知，此次公募基建REITs優(yōu)先支持基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板行業(yè)，包括倉(cāng)儲(chǔ)物流、收費(fèi)公路等交通設(shè)施，水電氣熱等市政工程，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理項(xiàng)目。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017年，倉(cāng)儲(chǔ)物流和水電氣熱固定投資完成額分別為6855.80億元和29794.14億元。截至2018年，中國(guó)收費(fèi)公路累計(jì)投資建設(shè)總額為88823億元，其中高速公路累計(jì)投資建設(shè)總額為82069億元。粗略估計(jì)，中國(guó)交通設(shè)施和市政工程存量資產(chǎn)規(guī)模在12萬億元以上。城鎮(zhèn)污水垃圾和固廢危廢方面，根據(jù)《2019年全國(guó)大、中城市固體廢物污染環(huán)境防治年報(bào)》，2018年200個(gè)大、中城市的城市生活垃圾和危廢固廢合計(jì)產(chǎn)生量達(dá)18.08億噸，處置量合計(jì)6.25億噸。

因此，華西證券認(rèn)為，試點(diǎn)優(yōu)先支持的三個(gè)基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板行業(yè)資產(chǎn)儲(chǔ)備豐富，為公募REITs的推出奠定了良好的資產(chǎn)基礎(chǔ)。部分試點(diǎn)行業(yè)已通過資產(chǎn)證券化盤活資產(chǎn)，但累計(jì)規(guī)模仍較小，公募REITs潛力巨大。

正當(dāng)其時(shí)

東吳證券表示，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)由高增長(zhǎng)率向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變的背景下，如何保障穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施投資資金，配合擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策實(shí)施，并有效預(yù)防債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低企業(yè)和政府的杠桿率，形成良性投資循環(huán)，是當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要議題。在充分借鑒國(guó)際發(fā)展經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，目前正是啟動(dòng)基建REITs的絕佳時(shí)機(jī)。

一方面，2018年以來，國(guó)內(nèi)基建投資增速放緩。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2017年基建投資同比增速為14.93%，2018年下降至1.79%，2019年僅為3.33%，2020年一季度國(guó)內(nèi)基建投資增速更是降至-16.36%。

東吳證券認(rèn)為，2018年以來國(guó)內(nèi)基建投資增速明顯放緩，主要原因有三個(gè)方面：一是地方政府債務(wù)約束，舉債能力下降;二是減稅降費(fèi)力度加大，政府財(cái)政用于支持基建的資源減少;三是盡管有新增專項(xiàng)債可作資本金，但專項(xiàng)債中基建領(lǐng)域的占比并不高，如，2019年僅為25%左右。

另一方面，中國(guó)基建投資存量大，但流動(dòng)性與資金使用效率較低?；?xiàng)目投入及運(yùn)營(yíng)周期一般長(zhǎng)達(dá)10-30年，資金投入后長(zhǎng)期失去流動(dòng)性，資金使用效率較低?；≧EITs相當(dāng)于將現(xiàn)金流好的基建項(xiàng)目提前變現(xiàn)，盤活存量資產(chǎn)，形成良性循環(huán)，拉動(dòng)基建投資持續(xù)增長(zhǎng)。目前國(guó)內(nèi)已具備大量?jī)?yōu)質(zhì)基建項(xiàng)目，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1981-2019年，全國(guó)基礎(chǔ)固定資產(chǎn)投資的總量累計(jì)達(dá)600萬億元，除去非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)以及折舊損耗，中國(guó)基建REITs能撬動(dòng)的投資資金仍十分可觀。

華西證券也表示，此次公募基建REITs試點(diǎn)政策的出臺(tái)是順應(yīng)時(shí)代的。一方面，中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)已經(jīng)進(jìn)入了存量的時(shí)代，基建投資增速也從2013年的21.21%降到了2019年的3.33%。隨著地方政府負(fù)債率的逐漸走高，嚴(yán)重拖累了地方政府的投資進(jìn)度，地方投融資平臺(tái)迫切需要一個(gè)退出渠道。另一方面，新冠疫情短期內(nèi)打亂了中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的節(jié)奏，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。

華西證券的研究顯示，根據(jù)海外經(jīng)驗(yàn)，REITs的推出都有著相似的歷史背景——不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)受挫，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力甚至負(fù)增長(zhǎng)。

以美國(guó)和新加坡為例，在美國(guó)1960年推出REITs的前5年，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷，房?jī)r(jià)連續(xù)數(shù)月出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，甚至出現(xiàn)了三次負(fù)增長(zhǎng)情況，且伴隨著居高不下的失業(yè)率，失業(yè)率峰值達(dá)7.5%;新加坡在1999年正式推出REITs，此前在1997年亞洲金融危機(jī)的影響下經(jīng)濟(jì)增速不斷下滑，甚至從1998年3月起陷入GDP負(fù)增長(zhǎng)，同時(shí)失業(yè)率也不斷走高并在1998年年底達(dá)到高位(3.4%)，不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)也面臨著房屋及公用設(shè)施價(jià)格自1998年二季度起持續(xù)下跌。

REITs有助于盤活存量資產(chǎn)，吸收投資到重點(diǎn)建設(shè)的領(lǐng)域中去，為經(jīng)濟(jì)帶來長(zhǎng)期活力。由此來看，公募基建REITs作為提振經(jīng)濟(jì)的有效工具正是當(dāng)下中國(guó)國(guó)情所需要的。

前景廣闊

華泰證券表示，基建REITs是國(guó)際通行的配置資產(chǎn)，具有流動(dòng)性較高、收益相對(duì)穩(wěn)定、安全性較強(qiáng)等特點(diǎn)。

截至2019年，美國(guó)共有219只上市REITs，總市值達(dá)1.3萬億美元，據(jù)Wind數(shù)據(jù)整理，美國(guó)上市REITs中投資于基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的產(chǎn)品市值占比為20%。1991-2019年，美國(guó)REITs復(fù)合年化收益率為17.8%，高于同期道指年復(fù)合漲幅3.8個(gè)百分點(diǎn)，僅在兩次金融危機(jī)階段以及2018年出現(xiàn)負(fù)收益。

根據(jù)北京大學(xué)光華管理學(xué)院發(fā)布的《中國(guó)基建REITs創(chuàng)新發(fā)展研究》，REITs起源于上世紀(jì)60年代的美國(guó)，誕生之初，REITs投資標(biāo)的主要為傳統(tǒng)意義上的房地產(chǎn)，但隨著市場(chǎng)的發(fā)展，REITs或類似產(chǎn)品在海外基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域(主要包括交通運(yùn)輸、機(jī)場(chǎng)、港口、橋梁、通訊、水利及城市供排水供氣和供電設(shè)施等)亦得到廣泛應(yīng)用，包括美國(guó)MLP(Master Limited Partnership)、澳洲上市基礎(chǔ)設(shè)施基金LIF(Listed Infrastructure Fund)等，印度還專門就基礎(chǔ)設(shè)施投資信托基金(InvITs)推出了專項(xiàng)法規(guī)。

根據(jù)上述研究，利用REITs為基礎(chǔ)設(shè)施融資，在美國(guó)亦屬于一項(xiàng)相對(duì)較新的嘗試。2007年，美國(guó)國(guó)稅局在給美國(guó)電力基礎(chǔ)設(shè)施聯(lián)盟的批復(fù)函中確認(rèn)了基礎(chǔ)設(shè)施可以成為REITs的合格資產(chǎn)，從而確立了REITs投資基礎(chǔ)設(shè)施的合法性。

截至2018年8月31日，《金融時(shí)報(bào)》富時(shí)指數(shù)(FTSE)公布的美國(guó)基建REITs共有7只，總市值達(dá)1300億美元，占美國(guó)上市REITs總市值約11%，資產(chǎn)以無線通訊設(shè)施為主。

根據(jù)興業(yè)證券的研究，美國(guó)基建REITs主要投向無線通訊行業(yè)，5G是未來的大方向。在7只基建REITs中，大多數(shù)皆為無線通訊公司，部分無線公司試圖利用REITs融資從而推動(dòng)5G的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。在5G浪潮的推動(dòng)下，基建REITs的營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流增長(zhǎng)快于其他行業(yè)，2013-2019年，基建REITs收益率約為24%，遠(yuǎn)高于權(quán)益類REITs的9%和標(biāo)普500的17%。

澳大利亞是世界第二大REITs市場(chǎng)。近年來，澳大利亞REITs的投資領(lǐng)域也已從商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展到包括基礎(chǔ)設(shè)施在內(nèi)的更多資產(chǎn)類型，目前有20多個(gè)基建REITs。

在亞洲市場(chǎng)，印度在2014年效仿美國(guó)推出REITs法案。為促進(jìn)該法案的實(shí)施，印度證券交易委員會(huì)于2016年將REITs投資和開發(fā)項(xiàng)目的比例從10%放寬至20%，并宣布免除股息分配稅。目前，印度基建REITs已落地兩單，分別為IndiGridInvITs和IRBInvITs，其中IndiGridInvITs主營(yíng)電力網(wǎng)絡(luò)，IRBInvITs主營(yíng)收費(fèi)公路建設(shè)與運(yùn)營(yíng)。

華創(chuàng)證券表示，借鑒美國(guó)REITs的經(jīng)驗(yàn)，預(yù)計(jì)中國(guó)REITs市值空間將超11萬億元，收益率將持續(xù)跑贏。

截至2019年，年末美國(guó)REITs總市值1.3萬億美元，持有總資產(chǎn)價(jià)值1.1萬億美元，其中基礎(chǔ)設(shè)施類(Infrastructure)占比7%，零售(Retail)、住宅(Residential)、養(yǎng)老(HealthCare)和寫字樓(Office)分別占比20%、16%、12%和11%，顯示出美國(guó)REITs市場(chǎng)規(guī)模大、投資類型豐富。

華創(chuàng)證券通過REITs市值占比家庭財(cái)富中房產(chǎn)市值比重來測(cè)算，根據(jù)2019年瑞信全球財(cái)富報(bào)告，美國(guó)和中國(guó)的家庭財(cái)富總量分別為106萬億美元和64萬億美元，對(duì)應(yīng)非金融資產(chǎn)(一般都是房產(chǎn))占比分別為26%和53%，對(duì)應(yīng)房產(chǎn)市值分別為28萬億美元和34萬億美元。

華創(chuàng)證券用權(quán)益類REITs市值除以對(duì)應(yīng)家庭財(cái)富中房產(chǎn)市值比重，該占比約在4.5%，按照同樣比例可以得到中國(guó)未來REITs規(guī)模在1.5萬億美元，約合人民幣10.7萬億元。華創(chuàng)證券表示，值得注意的是，一方面，該測(cè)算方式中由于未考慮非家庭持有的房產(chǎn)資產(chǎn);另一方面，考慮到中國(guó)每年商品房銷售額仍處于較高規(guī)模，從而中國(guó)目前的房地產(chǎn)存量面積仍在不斷擴(kuò)大，因?yàn)閷?shí)際測(cè)算的中國(guó)公募REITs市值空間理應(yīng)更大，將超11萬億元，未來市場(chǎng)空間廣闊。

同時(shí)，根據(jù)華創(chuàng)證券的研究，歷史上主要大類資產(chǎn)的收益率比較顯示，美國(guó)四輪周期平均收益排名前列的分別是國(guó)債收益率為51%、FTSEEQ REITs指數(shù)為47%、黃金為45%和NCREIF商業(yè)地產(chǎn)房?jī)r(jià)指數(shù)為40%。在這四輪周期中，商業(yè)地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)是唯一一類四輪周期中收益率均為正的資產(chǎn)，超過了黃金和國(guó)債，顯示出了商業(yè)地產(chǎn)在貨幣寬松周期中的穩(wěn)定而相對(duì)高收益優(yōu)勢(shì)。

而且，商業(yè)地產(chǎn)大多數(shù)情況下持續(xù)跑贏CPI，在貨幣寬松周期中的抗通脹特性顯著。從NCREIF指數(shù)同比來看，除去1990年房地產(chǎn)泡沫和2007年金融危機(jī)外，87%的季度中大幅跑贏CPI;同樣的，所有權(quán)益類上市REITs指數(shù)自1971年至今73%的月份跑贏CPI，其對(duì)應(yīng)的股息率目前在3%-4%，并自1971年至今90%的月份中持續(xù)跑贏1.0%-2.5%的CPI。

并且，從美國(guó)DB(Defined Benefit)Pension Funds在1998-2017年間配置資產(chǎn)的復(fù)合凈回報(bào)率來看，上市REITs年化收益率達(dá)到9.32%，排名大類資產(chǎn)第二。

北京大學(xué)光華學(xué)院的上述研究也對(duì)這個(gè)基建REITs的規(guī)模進(jìn)行了測(cè)算。

從基礎(chǔ)設(shè)施存量占比角度看，至2017年年末，中國(guó)城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施累計(jì)投資額達(dá)到113.68萬億元，而基礎(chǔ)設(shè)施累計(jì)投資額可視為以成本計(jì)量的基礎(chǔ)設(shè)施存量規(guī)模;中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施投資的資金來源以財(cái)政支出和銀行債務(wù)為主，資本市場(chǎng)提供的資金極為有限，證券化率很低。REITs作為相對(duì)合適的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，若能在中國(guó)鼓勵(lì)和推廣，按百分之一的證券化率計(jì)，即可以達(dá)到萬億級(jí)的REITs市場(chǎng)規(guī)模。其中，收費(fèi)公路作為較為合適的REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)，以REITs為方向的證券化率可較高，若能達(dá)10%，則僅該類資產(chǎn)便可達(dá)到8000億元以上的市場(chǎng)規(guī)模。

從經(jīng)濟(jì)總量占比角度看，2017年，中國(guó)GDP總值為82.7萬億元人民幣，折合約12.3萬億美元，同年美國(guó)GDP總值為19.4萬億美元。截至目前，美國(guó)基建REITs與MLPs的資產(chǎn)總市值將近5000億美元，占美國(guó)GDP比例為2.58%。以此比例計(jì)算，未來中國(guó)基建REITs市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)2.1萬億元;而考慮到“中國(guó)的基礎(chǔ)設(shè)施占經(jīng)濟(jì)的比重大約為9%，而美國(guó)和歐洲國(guó)家的這一比重大約為2.5%”，中國(guó)基建REITs占GDP的比重可能更高。

無論從那個(gè)角度觀察，基建REITs都將是一個(gè)萬億體量的市場(chǎng)。

更重要的是，基建REITs的引入，有望改變中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施傳統(tǒng)投融資模式。中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施傳統(tǒng)投融資模式下，存在投資效益不一、融資渠道狹窄、資本退出困難等問題，導(dǎo)致地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)重;而基建REITs擁有其他融資方式所不具備的優(yōu)勢(shì)和特點(diǎn)，與基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域資金需求非常匹配，無論在宏觀經(jīng)濟(jì)層面的降杠桿、補(bǔ)短板，還是在基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)的投融資模式改革，以及微觀層面的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升等方面，均具有積極的意義。

杠桿支點(diǎn)

東吳證券認(rèn)為，基建REITs不僅有利于盤活存量資產(chǎn)，還有望撬動(dòng)萬億元直接投資。

國(guó)內(nèi)已累積了大量?jī)?yōu)質(zhì)基建項(xiàng)目，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1981-2019年，全國(guó)基礎(chǔ)固定資產(chǎn)投資的總量累計(jì)達(dá)600萬億元，除去非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)以及折舊損耗，中國(guó)基建REITs能耗動(dòng)的投資資金仍十分可觀。國(guó)家發(fā)改委原副主任徐憲平認(rèn)為，基建REITs大概能盤活基建資本4萬億元到12萬億元，帶動(dòng)直接投資約20萬億元到40萬億元。

東吳證券以現(xiàn)金流較好的交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)為例進(jìn)行計(jì)算。2004-2017年，國(guó)內(nèi)交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)的固定資產(chǎn)投資存量超150萬億元。參考國(guó)外REITs與GDP的比例，具有良好現(xiàn)金流的交通運(yùn)輸業(yè)REITs化比例可以稍高一些，假設(shè)5%存量投資額被REITs化，則可釋放直接投資資金達(dá)7.5萬億元。

興業(yè)證券的研報(bào)顯示，關(guān)于中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施的資本存量估算已有較多學(xué)術(shù)討論，根據(jù)IMF在2019年8月的估算，截至2017年，中國(guó)廣義政府資本存量為123.7萬億元。胡李鵬、樊綱、徐建國(guó)(2016)曾估算，截至2014年人均基礎(chǔ)設(shè)施存量接近30000元，即整體基礎(chǔ)設(shè)施資本存量約40萬億元。興業(yè)證券根據(jù)永續(xù)盤存法，估算中國(guó)固定資本存量(以2000年價(jià)格計(jì))約142萬億元，考慮到基建投資占比以及通脹因素，當(dāng)前中國(guó)基建設(shè)施資本存量可能約60萬億元。

興業(yè)證券表示，美國(guó)REITs資產(chǎn)存量在GDP中的比重約5%，而中國(guó)則僅為0.1%。中國(guó)REITs市場(chǎng)自2014年開始發(fā)展，當(dāng)前REITs以及基建相關(guān)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品規(guī)模僅約2000億元左右，在基建REITs試點(diǎn)的推行下或?qū)⒚媾R擴(kuò)容的機(jī)遇。

平安證券表示，推行公募REITs對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、金融體系改革等具有重要意義。經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面，公募REITs是穩(wěn)投資重要政策補(bǔ)充，對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn);金融體系方面，有利于完善儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化投資的機(jī)制，提高直接融資占比，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿;資產(chǎn)配置方面，能夠豐富投資產(chǎn)品種類，有效緩解資產(chǎn)荒，有助于投資者資產(chǎn)配置多元化，分散投資風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于基建行業(yè)，平安證券表示，經(jīng)過地方政府近十年杠桿擴(kuò)張，2008年末至2020年一季度末，中國(guó)地方政府杠桿率從10.9%提高到23.3%。此次在基建領(lǐng)域引入REITs模式，具有多方面功能。

一是能夠盤活大量存量資產(chǎn)，完善退出機(jī)制，緩解地方政府債務(wù)壓力，實(shí)現(xiàn)中央防風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿的決策部署。經(jīng)過改革開放40多年的發(fā)展，中國(guó)在交通、能源、環(huán)保、市政等領(lǐng)域形成了大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

二是改變以往基建融資方式，龐大的基建存量資產(chǎn)有望為增量投資提供有力支持，實(shí)現(xiàn)基建投資內(nèi)生循環(huán)。在當(dāng)前防風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿的情況下，要進(jìn)一步加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，實(shí)現(xiàn)中央穩(wěn)投資、補(bǔ)短板的決策部署，更好滿足高質(zhì)量發(fā)展需要，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主體面臨的最大問題正是資金來源。按照2017年末113.7萬億元基建存量規(guī)模，若REITs發(fā)行占比1%，則對(duì)應(yīng)萬億元投資體量。

三是通過引進(jìn)市場(chǎng)專業(yè)機(jī)構(gòu)，促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域管理效率提升?；A(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域長(zhǎng)期以來面臨諸多問題，包括市場(chǎng)化程度偏低、專業(yè)化程度不高、管理相對(duì)粗放、許多項(xiàng)目收益偏低等。此次引進(jìn)基建REITs，有助于吸引更專業(yè)的市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)來主導(dǎo)基建項(xiàng)目投資和運(yùn)營(yíng)，提高投資建設(shè)及運(yùn)營(yíng)管理效率。

誰將受益

華泰證券表示，整體而言，試點(diǎn)范圍聚焦于基建，但除了基礎(chǔ)的基建板塊，還有兩個(gè)板塊值得注意：倉(cāng)儲(chǔ)物流及高新產(chǎn)業(yè)園區(qū)。這兩塊資產(chǎn)所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已經(jīng)有一定規(guī)模，從證券化形式來看，CMBS占多數(shù)，也已有類REITs產(chǎn)品出現(xiàn)，這些資產(chǎn)向REITs轉(zhuǎn)換存在空間。

華泰證券認(rèn)為，倉(cāng)儲(chǔ)物流板塊對(duì)接REITs的路徑更為順暢。

目前，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已有三單產(chǎn)業(yè)園/物流類REITs項(xiàng)目，分別為蘇寧云享專項(xiàng)計(jì)劃、菜鳥中聯(lián)-中信證券-中國(guó)智能骨干網(wǎng)倉(cāng)儲(chǔ)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃以及華泰佳越-順豐產(chǎn)業(yè)園一期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，底層資產(chǎn)分別為蘇寧云商、菜鳥以及順豐旗下園區(qū)，資產(chǎn)所有者均為物流龍頭，前兩個(gè)類REITs底層資產(chǎn)即物流園區(qū)，僅順豐所發(fā)的類REITs底層資產(chǎn)是與物流相關(guān)的產(chǎn)業(yè)園。

物流資產(chǎn)的高度標(biāo)準(zhǔn)化以及輕運(yùn)營(yíng)重市場(chǎng)的特性得到資本市場(chǎng)認(rèn)可，正因如此也能夠獲取最低的融資成本。三單類REITs的優(yōu)先票息分別為4.00%、4.40%和5.05%，僅有產(chǎn)業(yè)園屬性的順豐類REITs票息相對(duì)較高。

華泰證券還表示，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，產(chǎn)業(yè)園區(qū)資產(chǎn)步入REITs時(shí)代具備遠(yuǎn)景。

首先，企業(yè)有降杠桿、盤活存量的訴求。從產(chǎn)業(yè)園資產(chǎn)證券化相對(duì)較高的體量以及融資成本可見一斑：截至2020年一季度，待發(fā)行存量資產(chǎn)ABS規(guī)模中，產(chǎn)業(yè)園和物流資產(chǎn)的比重分別為8%和1%。從2019年各業(yè)態(tài)對(duì)應(yīng)優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品平均票息來看，物流倉(cāng)儲(chǔ)的票息最低(4.49%)，產(chǎn)業(yè)園最高(5.89%)。

其次，行業(yè)管理溢價(jià)的提升將逐步加大運(yùn)營(yíng)方以及投資方對(duì)于產(chǎn)業(yè)園REITs的興趣。目前純粹以產(chǎn)業(yè)園為底層資產(chǎn)的類REITs尚未成功入市，核心原因在于產(chǎn)業(yè)園運(yùn)營(yíng)目前依然是以稟賦優(yōu)勢(shì)而非管理優(yōu)勢(shì)主導(dǎo)，因此資產(chǎn)兩極分化：高回報(bào)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)方不愿退出，而低回報(bào)資產(chǎn)難以吸引投資者。當(dāng)管理優(yōu)勢(shì)逐步顯化，這一僵局將被打破，即優(yōu)秀運(yùn)營(yíng)商在資產(chǎn)培育環(huán)節(jié)的收益率高于成熟項(xiàng)目持有環(huán)節(jié)的受益之時(shí)，REITs將會(huì)成為一大助力。

再者，政策端對(duì)于產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs上市也早有引導(dǎo)。2019年5月，國(guó)務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于推進(jìn)國(guó)家級(jí)經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)創(chuàng)新提升打造改革開放新高地的意見》，支持在有條件的國(guó)家級(jí)經(jīng)開區(qū)開展不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)，充分顯示了中央對(duì)于支持優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)存量盤活的支持。2019年12月，招商局商業(yè)房地產(chǎn)投資信托基金香港上市，成首家央企REITs，這也是從實(shí)踐上印證政策方向。

產(chǎn)業(yè)園區(qū)在證券化的過程中可能還存在著一些難點(diǎn)，比如多數(shù)產(chǎn)業(yè)園因成片開發(fā)所需資金量龐大，因此產(chǎn)權(quán)被分割成許多小產(chǎn)權(quán)用以出售，開發(fā)者由于不擁有完整的產(chǎn)權(quán)而對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇造成了一定障礙。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，證券化的推進(jìn)勢(shì)必將倒逼未來產(chǎn)業(yè)園的運(yùn)營(yíng)模式逐步從“開發(fā)”向“運(yùn)營(yíng)”轉(zhuǎn)變。

另外，華泰證券還認(rèn)為，這次基建REITs試點(diǎn)的啟動(dòng)，雖然重心在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目上，看似和不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域相關(guān)度不高，但積極的信號(hào)在于，有基建REITs在前鋪路，有望在未來為全面REITs時(shí)代到來做出鋪墊。

通知提出“填補(bǔ)當(dāng)前金融產(chǎn)品空白，拓寬社會(huì)資本投資渠道，提升直接融資比重”，在投融資雙重屬性層面，明確了REITs的投資屬性。與此同時(shí)，從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，REITs具備資產(chǎn)配置功能，在基建REITs入市后有望啟蒙投資者，在市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)收益率持續(xù)下行、投資渠道有限的環(huán)境下，預(yù)計(jì)資產(chǎn)配置功能也將很快被市場(chǎng)認(rèn)知。

華泰證券同時(shí)提醒，此次通知還有些有待明確的問題或者難點(diǎn)，可能需要在試點(diǎn)中逐漸摸索。

一是定價(jià)問題。此次試點(diǎn)的底層資產(chǎn)主要是不動(dòng)產(chǎn)所有權(quán)(物業(yè)地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)園區(qū))以及特許經(jīng)營(yíng)權(quán)(交通設(shè)施)，在中國(guó)這些權(quán)利都是有期限，與永續(xù)REITs存在矛盾，這也會(huì)影響相應(yīng)資產(chǎn)的估值情況。

二是稅收政策問題。相對(duì)于國(guó)際REITs的稅收優(yōu)惠，中國(guó)目前公募REITs的稅收環(huán)節(jié)政策仍不清晰，在重組時(shí)、交易時(shí)的稅收會(huì)不會(huì)影響資產(chǎn)質(zhì)量和吸引力是值得探討的問題。

三是底層資產(chǎn)質(zhì)量問題。目前整個(gè)不動(dòng)產(chǎn)體系的收益率并不是非常理想，以上海為例，2020年一季度各業(yè)態(tài)持有不動(dòng)產(chǎn)的毛回報(bào)率(位于市區(qū)的、通達(dá)無阻、持有結(jié)構(gòu)清晰、由業(yè)主100%持有的物業(yè)在假設(shè)滿租情況下的回報(bào)率)閾值在2.7%-6.5%。雖然很多優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目可能能達(dá)到5%-8%甚至更高，但回報(bào)率可能會(huì)影響公募REITs的規(guī)模化問題，這也將倒逼相關(guān)資產(chǎn)優(yōu)化運(yùn)營(yíng)。

四是基礎(chǔ)設(shè)施或者物流園區(qū)類資產(chǎn)的背后大多為國(guó)企央企，其特許經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)移可能需要得到主管部門的審批核準(zhǔn)。同時(shí)，其他的合規(guī)問題以及潛在的政策法律的沖突問題等等，都有待解決，通知也提出“規(guī)則先行，穩(wěn)妥開展試點(diǎn)”，相信很多問題隨著各方努力都能逐步完善，在未來的實(shí)操細(xì)則中會(huì)更加明確。

長(zhǎng)遠(yuǎn)而言，華泰證券認(rèn)為，隨著基建REITs工作的展開，有望為整個(gè)不動(dòng)產(chǎn)運(yùn)營(yíng)體系帶來新的生命力，預(yù)計(jì)長(zhǎng)租公寓、商業(yè)地產(chǎn)有望迎來公募REITs的突破口。

地產(chǎn)影響

華創(chuàng)證券認(rèn)為，雖然本次通知投資范圍未覆蓋住宅和商業(yè)地產(chǎn)，但鑒于國(guó)際REITs底層資產(chǎn)仍大多為商業(yè)地產(chǎn)(廣義的商業(yè)地產(chǎn)包括寫字樓、購(gòu)物中心、租賃住宅等)，后續(xù)納入仍值得期待。并且，華創(chuàng)證券認(rèn)為，商業(yè)地產(chǎn)納入REITs投資范圍后，對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)平穩(wěn)健康發(fā)展具有五大優(yōu)勢(shì)。

一是支持房住不炒。房地產(chǎn)行業(yè)天然具有消費(fèi)和投資的雙重屬性，導(dǎo)致了房地產(chǎn)市場(chǎng)中消費(fèi)性需求(剛需和改善型需求)與投資性需求(或投機(jī)性需求)往往是混雜在一起。而公募REITs的上市將讓消費(fèi)性需求(剛需和改善型需求)專注于房地產(chǎn)實(shí)物市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)居住需求，而讓投資性需求分流到公募REITs市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)增值保值的投資需求，需求的合理區(qū)分也將更有力的支持房住不炒的實(shí)現(xiàn)。

二是平衡供需關(guān)系。一方面，公募REITs將一定程度上實(shí)現(xiàn)消費(fèi)性需求(剛需和改善型需求)與投資性需求(或投機(jī)性需求)的分流，尤其是部分投資性需求從房地產(chǎn)實(shí)物市場(chǎng)分流到公募REITs市場(chǎng);另一方面，公募REITs有有效的增加房地產(chǎn)實(shí)物市場(chǎng)的住宅供應(yīng)(如長(zhǎng)租公寓等)，那么就可以一定程度上解決目前房地產(chǎn)實(shí)物市場(chǎng)住房的低庫(kù)存問題，從而實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)實(shí)物市場(chǎng)中住房供需的平衡。

三是理性定價(jià)機(jī)制。房地產(chǎn)行業(yè)天然具有消費(fèi)和投資的雙重屬性，在理性定價(jià)標(biāo)桿缺失的情況下，“錨定”歷史漲幅和周邊價(jià)格的定價(jià)體系會(huì)使價(jià)格脫離租金貼現(xiàn)模式所決定的內(nèi)在價(jià)值，尤其是在中國(guó)住房市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性供不應(yīng)求的狀態(tài)下該特色更為突出，而公募REITs以租金預(yù)期貼現(xiàn)估值的理念改變房地產(chǎn)市場(chǎng)基于錨定效應(yīng)的價(jià)值評(píng)估方式，形成更為理性的定價(jià)機(jī)制，同時(shí)疊加上文提高的公募REITs將推動(dòng)實(shí)物市場(chǎng)中住房供需平衡，從而推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格更加穩(wěn)定。

四是幫助房企和地方政府去杠桿。對(duì)于中國(guó)房企(尤其是商業(yè)地產(chǎn)房企)以及地方政府而言，公募REITs上市將讓上述主體的融資模式由短期的債務(wù)化融資轉(zhuǎn)為更多長(zhǎng)期的股權(quán)化融資，緩解資金壓力的同時(shí)，也將進(jìn)一步改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，有助于健康平穩(wěn)去杠桿。

五是從重資產(chǎn)輕運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)向輕資產(chǎn)重運(yùn)營(yíng)模式。隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)由增量市場(chǎng)逐步過渡向存量市場(chǎng)，長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，房地產(chǎn)市場(chǎng)盈利模式從早期的“高收益率+短回報(bào)周期+不永續(xù)”逐步過渡到“低收益率+長(zhǎng)回報(bào)周期+永續(xù)”，而房企也將逐步從“重資產(chǎn)+輕運(yùn)營(yíng)”轉(zhuǎn)向“輕資產(chǎn)+重運(yùn)營(yíng)”模式，而公募REITs的長(zhǎng)期和股權(quán)的特色也將助力這種過程的實(shí)現(xiàn)，尤其是利好于商業(yè)地產(chǎn)、物流地產(chǎn)、長(zhǎng)租公寓、養(yǎng)老地產(chǎn)等開發(fā)運(yùn)營(yíng)企業(yè)。

此外，華創(chuàng)證券還認(rèn)為，REITs一般采取PFFO估值法(FFO主要指營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流，可以簡(jiǎn)單認(rèn)為FFO=GAAP凈收入-從房地產(chǎn)出售中的資本利得+房地產(chǎn)折舊費(fèi)用)，F(xiàn)FO與凈利潤(rùn)約有兩倍左右的關(guān)系。美國(guó)權(quán)益類REITs的估值自2008年金融危機(jī)后穩(wěn)定在15-20倍區(qū)間，因此對(duì)應(yīng)PE則在30-40倍區(qū)間，REITs上市后將推動(dòng)部分房企有提估值作用。

華創(chuàng)證券表示，本次公募REITs試點(diǎn)啟動(dòng)，早期將利好于房地產(chǎn)基金、產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)和基建類房企，隨著后續(xù)商業(yè)地產(chǎn)的逐步納入，將有益于支持房住不炒、平衡供需關(guān)系、理性定價(jià)機(jī)制、助力去杠桿，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。