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帶著中國(guó)最大的腫瘤醫(yī)療集團(tuán)的名號(hào)，海吉亞醫(yī)療控股僅用四個(gè)月時(shí)間便通過(guò)了港股主板上市聆訊。

6月8日，港交所發(fā)布了海吉亞過(guò)聆訊公告，其聯(lián)席保薦人為摩根士丹利及海通國(guó)際。智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，海吉亞醫(yī)療是一家專注于連鎖腫瘤治療及腦科醫(yī)療機(jī)構(gòu)的投資、建設(shè)及運(yùn)營(yíng)管理的公司。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2019年放療相關(guān)服務(wù)產(chǎn)生的收入，及旗下醫(yī)院及合作伙伴的放療中心截至2019年12月31日所裝置的放療設(shè)備數(shù)目計(jì)，海吉亞醫(yī)療是中國(guó)最大的腫瘤醫(yī)療集團(tuán)。

中國(guó)擁有龐大且發(fā)展迅速的腫瘤醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)，近幾年腫瘤患者宗數(shù)不斷增多，放療作為一種有效手段，目前在中國(guó)的滲透率遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家。那海吉亞醫(yī)療作為細(xì)分龍頭，實(shí)力究竟如何呢?

業(yè)務(wù)遍布六省七城，核心是自營(yíng)住院服務(wù)

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，海吉亞醫(yī)療主要通過(guò)內(nèi)生性增長(zhǎng)、戰(zhàn)略收購(gòu)及與醫(yī)院合作伙伴合作，建立覆蓋全國(guó)以腫瘤科為核心的醫(yī)院及放療中心網(wǎng)絡(luò)。截至最后可行日期，公司通過(guò)直接股權(quán)所有權(quán)或者管理權(quán)，經(jīng)營(yíng)或管理十家以腫瘤科為核心的醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)，遍布中國(guó)六個(gè)省的七個(gè)城市，同時(shí)還向位于中國(guó)九個(gè)省的15家醫(yī)院合作伙伴就其放療中心提供服務(wù)。

海吉亞醫(yī)療的業(yè)務(wù)模式并不復(fù)雜，分為醫(yī)院業(yè)務(wù)、第三方放療業(yè)務(wù)和醫(yī)院托管業(yè)務(wù)。

醫(yī)院業(yè)務(wù)指通過(guò)自有民營(yíng)營(yíng)利性醫(yī)院為患者提供多種?？漆t(yī)療服務(wù)，包括腫瘤科、骨科、泌尿科、中醫(yī)等，從中賺取收入。根據(jù)服務(wù)過(guò)程又細(xì)分為住院醫(yī)療服務(wù)和門診醫(yī)療服務(wù)，一般來(lái)講住院醫(yī)療服務(wù)指住院過(guò)夜或者不定期的患者進(jìn)行治療，門診醫(yī)療服務(wù)一般指住院時(shí)間少于24小時(shí)的患者進(jìn)行治療。

第三方放療業(yè)務(wù)指為合作伙伴(主要是民營(yíng)醫(yī)院)提供放療中心服務(wù)，具體包括放療中心咨詢服務(wù)、授權(quán)使用立體定向放療設(shè)備、提供放療設(shè)備的維護(hù)和技術(shù)支持服務(wù)。收費(fèi)模式為按照合同，提供放療服務(wù)后，收取直接收入的百分比。

醫(yī)院托管業(yè)務(wù)則主要是管理及經(jīng)營(yíng)持有舉辦人權(quán)益的民營(yíng)非營(yíng)利性億元，從中收入管理費(fèi)，由于是非營(yíng)利性醫(yī)院，且海吉亞醫(yī)療并不構(gòu)成控股關(guān)系，故醫(yī)院收入并不能按照權(quán)益進(jìn)行分紅，也不進(jìn)行財(cái)務(wù)并表，因此來(lái)自該部分的收入極少。

智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，2019年，來(lái)自醫(yī)院業(yè)務(wù)、第三方放療業(yè)務(wù)和醫(yī)院托管業(yè)務(wù)的收入分別為9.44億元人民幣(單位下同)、1.35億元和624萬(wàn)元，營(yíng)收占比分別為87%、12.4%及0.6%?？梢钥吹?，醫(yī)院業(yè)務(wù)的收入占據(jù)大部分，而其中又以住院醫(yī)療服務(wù)為主，占比達(dá)到總營(yíng)收的62.6%。

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這一方面是因?yàn)?，相較第三方放療業(yè)務(wù)，醫(yī)院業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)范圍更廣，且以自營(yíng)醫(yī)院為主，股收入占比較大，而其中住院醫(yī)療服務(wù)的次均收費(fèi)又遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于門診醫(yī)療服務(wù)，以2019年為例，住院次均收費(fèi)達(dá)到11485.3元，而門診次均收費(fèi)僅為312.9元，雖然門診醫(yī)療服務(wù)人次較大，但是因?yàn)橘M(fèi)用差距導(dǎo)致住院醫(yī)療服務(wù)總收入明顯更多。

業(yè)績(jī)釋放主要依靠收購(gòu)

智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，2017年至2019年，海吉亞醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.96億元、7.66億元和10.85億元，年復(fù)合增長(zhǎng)34.9%;凈利潤(rùn)分別為-4651萬(wàn)元、242萬(wàn)元和398萬(wàn)元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)(撇去股份支付薪酬、可贖回股份利息開支等)分別為4854萬(wàn)元、9339萬(wàn)元和1.72億元，年復(fù)合增長(zhǎng)88%。

單看其近幾年的營(yíng)收和經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)，海吉亞醫(yī)療確實(shí)取得了較快增長(zhǎng)，那么這種增長(zhǎng)的原因是什么?持續(xù)性又如何呢?

從前文其業(yè)務(wù)模式不難理解，海吉亞醫(yī)療的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)因素，從內(nèi)生因素看主要為就醫(yī)人次和次均收費(fèi)，外延性動(dòng)力則為收購(gòu)醫(yī)院擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，此外對(duì)于第三方放療業(yè)務(wù)來(lái)說(shuō)，需要增加更多業(yè)務(wù)合作伙伴。

智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，2017年至2019年，海吉亞醫(yī)療自營(yíng)醫(yī)院的數(shù)量有明顯變動(dòng)。2017年其有原有醫(yī)院4所，加上新增成武海吉亞醫(yī)院共5所;2018年又新增3所醫(yī)院，自營(yíng)醫(yī)院總數(shù)量達(dá)到8所，2019年因?yàn)橹亟M，將曲阜醫(yī)院的全部股權(quán)出售予一名獨(dú)立第三方，故2019年財(cái)務(wù)并表為7家醫(yī)院。

智通財(cái)經(jīng)APP統(tǒng)計(jì)了其中往續(xù)期間一直并表且收入占比最大的三家醫(yī)院，即單縣海吉亞醫(yī)院、蘇州滄浪醫(yī)院和龍巖市博愛(ài)醫(yī)院的情況，數(shù)據(jù)表明期內(nèi)收入年復(fù)合增長(zhǎng)23.9%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于公司總收入年復(fù)合34.9%的增長(zhǎng)率。

另一方面，以收入占比最大的住院醫(yī)療服務(wù)看，從新成立和收購(gòu)醫(yī)院及原有醫(yī)院的就診人次、次均收費(fèi)的變化可以看出，2017年之前的醫(yī)院，其就醫(yī)人次已經(jīng)接近飽和，而且收入的增長(zhǎng)主要依靠次均收費(fèi)，但是從2018年到2019年的次均收費(fèi)來(lái)看，其增長(zhǎng)動(dòng)能也明顯放緩;另一方面，新成立或收購(gòu)的醫(yī)院，其次均收費(fèi)相對(duì)更高，就醫(yī)人次也有上升空間。

因此綜上來(lái)看，新成立或收購(gòu)醫(yī)院可以在較短時(shí)間增加其就診人次，但是從數(shù)據(jù)看門診醫(yī)療服務(wù)人次增加更多，可以在較短時(shí)間內(nèi)達(dá)到更高的飽和度，但是由于該部分收費(fèi)低因此業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)有限，而住院醫(yī)療服務(wù)的業(yè)績(jī)釋放相對(duì)有一定延遲，但是長(zhǎng)期下來(lái)看，海吉亞醫(yī)療的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)高度依賴外延式增長(zhǎng)。

流動(dòng)負(fù)債大增，擴(kuò)張活動(dòng)或受阻

而這意味著重資產(chǎn)、高投入，這從其資產(chǎn)負(fù)債和現(xiàn)金流量的變化也可看出來(lái)。

2018年、2019年海吉亞醫(yī)療的投資活動(dòng)支出分別為2.62億元和1.35億元，主要為收購(gòu)支出，截至2019年末其在手現(xiàn)金為3.93億元;另一方面，公司的流動(dòng)負(fù)債卻急劇升高，2019年其流動(dòng)負(fù)債總額達(dá)到17.1億元，同比增長(zhǎng)312%，主要是因?yàn)榭哨H回股份即期部分達(dá)到14億元，而這部分從長(zhǎng)債轉(zhuǎn)化而來(lái)的短債，無(wú)疑增加了公司的財(cái)務(wù)壓力。數(shù)據(jù)顯示，2019年，海吉亞醫(yī)療的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率分別為0.39和0.36，而2018年同期則為1.24和1.14。

一方面是需要依靠外延式收購(gòu)支撐的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，另一方面則是短債高企增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，且收購(gòu)活動(dòng)也不斷增加公司的商譽(yù)，外延式擴(kuò)張活動(dòng)可能將受阻，而解決這一燃眉之急的方式便是上市融資。

公司在招股書中表示，上市融資主要用于原有醫(yī)院系統(tǒng)的升級(jí)，以及相對(duì)較高的新市場(chǎng)中的醫(yī)院收購(gòu)。而從當(dāng)前期盈利情況來(lái)看，資本市場(chǎng)給予合理估值的話，其融資規(guī)?？赡芤搽y以支撐海吉亞醫(yī)療的還債+投資活動(dòng)，未來(lái)的變數(shù)依舊很大。

關(guān)鍵詞： 海吉亞醫(yī)療 求金