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近日，證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》。根據(jù)通知，基礎(chǔ)設(shè)施REITs 此次聚焦于新基建、交通、能源、倉(cāng)儲(chǔ)物流、環(huán)境保護(hù)、信息網(wǎng)絡(luò)、園區(qū)開(kāi)發(fā)七大領(lǐng)域。長(zhǎng)期以來(lái)備受關(guān)注的不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金破冰落地。

事實(shí)上，商業(yè)地產(chǎn)對(duì)于REITs落地呼聲一直很高。相關(guān)研究報(bào)告顯示，我國(guó)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)存量已高達(dá)約50萬(wàn)億元。雖然此次公募REITs試點(diǎn)領(lǐng)域并未直接涉及商業(yè)地產(chǎn)，但也為業(yè)界帶來(lái)更多思考：疫情對(duì)商業(yè)地產(chǎn)金融和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品影響幾何，當(dāng)前市場(chǎng)現(xiàn)狀怎樣，商業(yè)地產(chǎn)離REITs之路還有多遠(yuǎn)?

疫情影響幾何

據(jù)了解，REITs是資產(chǎn)證券化的重要手段，是把流動(dòng)性較低的、非證券形態(tài)的不動(dòng)產(chǎn)投資，直接轉(zhuǎn)化為資本市場(chǎng)上的證券資產(chǎn)的金融交易過(guò)程。當(dāng)前，兼具不動(dòng)產(chǎn)屬性與零售屬性的商業(yè)地產(chǎn)已進(jìn)入存量管理時(shí)代。

中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)(CCFA)于今年2月1日至5月1日就購(gòu)物中心及其主要業(yè)態(tài)商家租戶(hù)受疫情影響及訴求開(kāi)展調(diào)研。調(diào)研顯示，目前在存續(xù)期的176單國(guó)內(nèi)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，零售類(lèi)型產(chǎn)品有53單，占市場(chǎng)存量單數(shù)的30.1%。從底層物業(yè)類(lèi)型來(lái)看， 零售類(lèi)資產(chǎn)的數(shù)量亦最多，合計(jì)193處，占物業(yè)數(shù)量總數(shù)的45.6%。

疫情之下，很多不確定性增加了投資市場(chǎng)的觀望和避險(xiǎn)情緒，根據(jù)《2020中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)投資意向調(diào)查報(bào)告》，69%的受訪者表示，他們將暫緩決策至疫情情況明朗，再加上商務(wù)活動(dòng)的短期凍結(jié)，減少了國(guó)內(nèi)購(gòu)物中心大宗交易的投資需求，大宗資產(chǎn)流動(dòng)性整體降低，市場(chǎng)活躍度銳減。

中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)武瑞玲在接受中國(guó)商報(bào)記者采訪時(shí)表示，受疫情影響，購(gòu)物中心運(yùn)營(yíng)收入下滑，由此帶來(lái)了一系列的連鎖反應(yīng)。一方面，購(gòu)物中心銷(xiāo)售、客流大幅下滑，相關(guān)業(yè)態(tài)、品牌經(jīng)營(yíng)困難，購(gòu)物中心空置率增大。另一方面，運(yùn)營(yíng)方自發(fā)減免商戶(hù)租金，這些影響都導(dǎo)致收入的大幅縮水，經(jīng)營(yíng)收益降低。此外，疫情可能會(huì)在短期內(nèi)影響投資人對(duì)購(gòu)物中心相關(guān)產(chǎn)品的投資信心，加速行業(yè)分化。購(gòu)物中心和品牌租戶(hù)可能產(chǎn)生長(zhǎng)期乃至永久性分化，經(jīng)營(yíng)管理能力較差的購(gòu)物中心將會(huì)面臨更大的壓力。

“全球有不少?lài)?guó)家是在經(jīng)濟(jì)低迷或下行的背景下推出了REITs，根本原因在于，REITs市場(chǎng)的建設(shè)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有著至關(guān)重要的作用，能夠引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)、擺脫低迷，為經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展提供新動(dòng)能。”武瑞玲說(shuō)道。

市場(chǎng)現(xiàn)狀怎樣

國(guó)內(nèi)目前并沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)化的公募REITs。以類(lèi)REITs、CMBS、CMBN為代表的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已成為國(guó)內(nèi)包括購(gòu)物中心在內(nèi)的商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域直接融資的核心工具。

中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)調(diào)研顯示，零售類(lèi)型產(chǎn)品業(yè)態(tài)在去年繼續(xù)擴(kuò)展，奧特萊斯型購(gòu)物中心于年內(nèi)首次成功發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。購(gòu)物中心、百貨作為零售類(lèi)型產(chǎn)品最主要的細(xì)分業(yè)態(tài)，已成為國(guó)內(nèi)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中最重要的底層物業(yè)選擇類(lèi)型。

“但不是所有的商業(yè)地產(chǎn)都可以混入證券化市場(chǎng)。”房地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)專(zhuān)家朱曉紅對(duì)記者表示，優(yōu)質(zhì)的商業(yè)地產(chǎn)在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)期將會(huì)是實(shí)物資產(chǎn)證券化的主流發(fā)起資產(chǎn)。優(yōu)質(zhì)實(shí)物資產(chǎn)對(duì)于提高證券化產(chǎn)品質(zhì)量和降低企業(yè)融資成本有顯著效果;而租金收益與基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值共同作用進(jìn)一步穩(wěn)定了證券化產(chǎn)品價(jià)值，提高了企業(yè)證券化發(fā)起時(shí)獲得的財(cái)富效應(yīng)。

據(jù)了解，盡管當(dāng)前房地產(chǎn)企業(yè)持有大量的優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)，但盤(pán)活渠道非常有限且多為債務(wù)融資，昂貴的融資成本和激進(jìn)的杠桿比例已對(duì)國(guó)內(nèi)購(gòu)物中心的存續(xù)經(jīng)營(yíng)造成了較大的負(fù)面影響，甚至開(kāi)始影響物業(yè)的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)。

武瑞玲認(rèn)為，“在整體降杠桿背景下，歷史遺留的高杠桿負(fù)債亦難以通過(guò)借新還舊的方式來(lái)維系，急需引入新的外部權(quán)益資金進(jìn)場(chǎng)以緩釋杠桿風(fēng)險(xiǎn)，讓購(gòu)物中心能留存足夠的利潤(rùn)來(lái)培養(yǎng)內(nèi)生增長(zhǎng)能力，提高內(nèi)在價(jià)值，進(jìn)而形成良性的投融資循環(huán)。為投資人提供更多更優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的選擇，激發(fā)市場(chǎng)活力。”

武瑞玲表示，購(gòu)物中心是經(jīng)營(yíng)性物業(yè)，具備創(chuàng)造現(xiàn)金流能力。推進(jìn)購(gòu)物中心公募 REITs有利于倒逼開(kāi)發(fā)商提升資產(chǎn)管理能力和往存量運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)型，降低和提前對(duì)沖未來(lái)城鎮(zhèn)化進(jìn)入成熟階段后住宅市場(chǎng)需求大幅回落帶來(lái)的資產(chǎn)貶損風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)縫銜接未來(lái)。同時(shí)，有利于引導(dǎo)不動(dòng)產(chǎn)投資進(jìn)入價(jià)值投資的時(shí)代通道。

此外，“仍需更積極地培育專(zhuān)業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)，促進(jìn)不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展。當(dāng)然，這需要引導(dǎo)也需要時(shí)間。”北京德和衡律師事務(wù)所合伙人、長(zhǎng)期從事資產(chǎn)證券化研究的鄭曉紅告訴中國(guó)商報(bào)記者，目前市場(chǎng)多為自發(fā)形成的一些不動(dòng)產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)。

時(shí)機(jī)或已成熟

中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)調(diào)研的購(gòu)物中心企業(yè)、投資機(jī)構(gòu)、行業(yè)專(zhuān)家都認(rèn)為，購(gòu)物中心公募REITs已逐漸具備了推出市場(chǎng)的時(shí)機(jī)。

據(jù)了解，我國(guó)商業(yè)地產(chǎn)類(lèi)REITs、CMBS、CMBN證券產(chǎn)品已取得了較穩(wěn)定的發(fā)展，市場(chǎng)規(guī)模逐漸擴(kuò)大，發(fā)行人及投資人的認(rèn)可程度也逐漸提高，在此背景下，推出購(gòu)物中心公募REITs，更易于各市場(chǎng)參與主體接受。

“商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs作為穩(wěn)定分紅的投資產(chǎn)品，有利于增加居民對(duì)不動(dòng)產(chǎn)的長(zhǎng)期投資渠道，避免對(duì)住宅投資的依賴(lài)，降低炒房的投機(jī)力量。”武瑞玲表示，監(jiān)管層需要消除“推出公募REITs等同于重新放水房地產(chǎn)行業(yè)”的顧慮，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs才具備市場(chǎng)化推廣的意義和規(guī)?；茝V的可能性。

“在疫情的沖擊下，繼基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)之后，積極推動(dòng)以?xún)?yōu)質(zhì)購(gòu)物中心項(xiàng)目為底層物業(yè)的商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs落地有積極意義。”武瑞玲認(rèn)為，基礎(chǔ)設(shè)施的資產(chǎn)證券化適應(yīng)疫后加大基礎(chǔ)設(shè)施投資的需要，符合我國(guó)盡快恢復(fù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)際。期待其能振興消費(fèi)、激活購(gòu)物中心這一最大、最具有消費(fèi)升級(jí)功能的實(shí)體商業(yè)業(yè)態(tài)的活力，針對(duì)購(gòu)物中心的公募REITs的政策或會(huì)盡早出臺(tái)。

“目前商業(yè)地產(chǎn)REITs推出還需要時(shí)間，但只要有需求就會(huì)有市場(chǎng)。”鄭曉紅對(duì)記者表示，此次在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域首推REITs試點(diǎn)，在一定程度上并未將商業(yè)地產(chǎn)摒除在外，其中倉(cāng)儲(chǔ)物流、產(chǎn)業(yè)園其實(shí)都屬于廣義上的商業(yè)地產(chǎn)范疇，都是以實(shí)現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流為特點(diǎn)，并不違背“房住不炒”。相信真正屬于商業(yè)地產(chǎn)的REITs之路已經(jīng)不遠(yuǎn)了。

關(guān)鍵詞： 商業(yè)地產(chǎn) 公募REITs