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在2019年剛剛迎來高光時刻的并購重組市場，面對注冊制的全面推行，腳步略微放緩。

2020年上半年，并購重組市場具體表現(xiàn)如何?

活躍度略有下降

Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，今年上半年共有54家公司發(fā)布定增重組預(yù)案，同比大跌近四成。

全市場并購重組數(shù)據(jù)也出現(xiàn)降溫的現(xiàn)象。新時代證券研報指出，2020年初至6月21日累計并購3761例，同比下降27%，交易金額合計7375億元，同比下降31%。從并購標的行業(yè)分布看，計算機、傳媒、汽車等領(lǐng)域并購展現(xiàn)較高的活躍度。

可以看出，與去年的并購重組市場回暖不同，今年的并購重組市場的活躍度有所下降。一定程度上，這是因為一季度受到了新冠肺炎疫情的影響，如小康股份的重大資產(chǎn)重組項目曾申請了財務(wù)數(shù)據(jù)有效期延期。

一位上市公司高管對《國際金融報》記者表示，在這段時間內(nèi)，許多實力不強的公司普遍遭遇資金、經(jīng)營等壓力，主動擴張的意愿和實力降低。反之，實力強勁的公司則樂于收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，來鞏固市場地位、擴大市場份額。

需要指出的是，并購重組市場繼續(xù)受到政策的利好加持。

2月14日，證監(jiān)會發(fā)布再融資新規(guī)，對上市公司再融資的監(jiān)管規(guī)定進行了較大修改，包括取消了創(chuàng)業(yè)板的三大“限制”、縮短定增股票的鎖定期、調(diào)整定增股票發(fā)行機制等。

安信證券研報指出，定增融資能推動企業(yè)的內(nèi)生擴張，定增并購也是企業(yè)成長的重要途徑。通過縱向并購，上市公司能控制大量關(guān)鍵原材料和銷售渠道，有力地控制競爭對手的活動，提高企業(yè)所在領(lǐng)域的進入壁壘和企業(yè)的差異化優(yōu)勢。通過橫向并購，上市公司可以提高市場占有率，形成規(guī)模經(jīng)濟，成為市場的領(lǐng)軍者。

中信證券策略團隊認為，上市公司以合理價格收購到優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的難度在加大。預(yù)計新一輪并購潮中上市公司會更加務(wù)實，投資邏輯和產(chǎn)業(yè)整合戰(zhàn)略會更加詳細，并購雙方對交易價格更加敏感，產(chǎn)業(yè)性并購會超越以市值管理為目標的多元化并購成為主流。

借殼熱度降低

隨著并購重組市場的活躍度降低，企業(yè)借殼上市的熱情也明顯下降。

據(jù)記者不完全統(tǒng)計，今年上半年，A股市場披露了6起借殼上市的方案。而去年同期有11起，同比下降45.5%。今年披露的借殼方中不乏知名企業(yè)，如中彥科技(返利網(wǎng))、上海外服等。

實際上，雖然去年上半年有11起借殼上市，但下半年僅有1起新增的借殼案例，借殼熱度降低從去年下半年就已有所展露。而彼時，恰好是科創(chuàng)板正式開閘的節(jié)點。

從交易價格來看，除去幾家仍未披露的公司，忠旺集團擬以305億元借殼中房股份位于第一。但需要指出的是，除了忠旺集團的借殼價格遙遙領(lǐng)先，其余借殼上市的交易價格均為30億元左右，交易總價值較去年同期也縮水明顯。

2019年6月，證監(jiān)會發(fā)布重組新規(guī)。其中，“創(chuàng)業(yè)板正式放開借殼限制”無疑最受市場關(guān)注。彼時，不少業(yè)內(nèi)人士認為，借殼松綁能夠刺激借殼雙方的積極性，借殼數(shù)量預(yù)期會獲得提升。

事實上，這一規(guī)則出臺后，不少上市公司都“蠢蠢欲動”，卻遲遲沒有推出借殼方案，如山鼎設(shè)計、達志科技等。

具體來看，2019年9月，創(chuàng)業(yè)板公司山鼎設(shè)計發(fā)布公告，華圖投資斥資7.5億元收購山鼎設(shè)計實控人持有的30%股權(quán)。同時，實際控制人及其旗下子公司放棄所持上市公司股權(quán)的表決權(quán)。

需要指出的是，華圖投資是華圖教育的全資子公司。

更早一些，還有吉藥控股試圖“蛇吞象”收購修正藥業(yè)，但后來因為創(chuàng)業(yè)板借殼上市辦法具體實施細則尚未出臺等原因，重組宣告失敗。

彼時，盡管兩家上市公司都沒有發(fā)聲，但市場普遍認為，其借殼上市的意圖明顯，山鼎設(shè)計或是達志科技極有可能成為“創(chuàng)業(yè)板借殼第一股”。

然而從重組新規(guī)正式落地至今，已經(jīng)大半年的時間過去，原先爭奪“創(chuàng)業(yè)板借殼第一股”的兩家公司也都“沉默”了下來。如今在創(chuàng)業(yè)板注冊制的推進下，創(chuàng)業(yè)板借殼似乎吸引力不足。

直至今年5月，才有第一家公司邁出了實質(zhì)性的一步，金云科技借殼創(chuàng)業(yè)板公司愛司凱，“創(chuàng)業(yè)板借殼第一股”或許由此產(chǎn)生。

借殼市場的熱情下降，這是為何?

記者發(fā)現(xiàn)，這或許與借殼上市的監(jiān)管嚴格、成功率大幅降低有關(guān)。

數(shù)據(jù)顯示，2019年披露的12單借殼案例中，年內(nèi)失敗的有5家，成功的有4家(包括完成和審核通過)，正常進行中的還有3家，年內(nèi)成功率僅有33.33%。而截至當前，失敗的有5家，成功的有6家(包括完成和審核通過)，正常進行中的還有1家，當前成功率也僅有50%。2019年披露的借殼成功率創(chuàng)下5年新低。

其中，英雄互娛先后借殼*ST赫美和東晶電子均終止，科元精化欲借殼仁智股份、軟通動力借殼祥龍電業(yè)更是首次披露后半個月就終止。

注冊制下的并購市場

注冊制的推行也是借殼上市熱度降低的重要原因。

以往，公司選擇借殼上市而非IPO上市，通常是因為借殼上市大大縮短了公司登陸A股市場的時間。在實行核準制的情況下，公司IPO上市的排隊審核時間較長，且監(jiān)管力度嚴格。在這段時間內(nèi)，行業(yè)周期等因素的不確定性隨時會使企業(yè)情況發(fā)生變化，公司也可能存在較大的風險隱患。

一位投行人士指出，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的全面推行注冊制，令I(lǐng)PO通道愈加順暢，審核時間一般不超過6個月，借殼審批的時間優(yōu)勢不再。

此外，借殼上市還存在著短板，如借殼上市的成本高、殼公司質(zhì)量參差不齊等。

北京大學經(jīng)濟學院金融系副教授呂隨啟表示，注冊制全面推行后，借殼上市的吸引力會大大降低，借殼上市活躍度將持續(xù)下降。

信達證券認為，從對一級市場的影響來看，注冊制的實施將降低通過股權(quán)進行直接融資的成本，尤其是時間成本，提高融資效率。與此同時，優(yōu)質(zhì)的資源直接入市速度會加快，通過并購、股權(quán)置換、借殼上市等情況將逐步減少。

上述投行人士還指出，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市公司的市盈率分別普遍超過60倍和40倍，遠遠超過并購重組給予的估值。隨著科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板注冊制的大力推進，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)會越來越傾向IPO。同時，在科創(chuàng)板放開限制的情況下，中概股回歸已沒有政策障礙且路徑多元化。此前，分眾傳媒、巨人網(wǎng)絡(luò)、三六零等巨頭回歸借殼的時代或?qū)⒙湎箩∧弧?/p>